تمويل مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي خارج الميزانية: ما الذي تفعله شركات التكنولوجيا الكبرى؟

تتحول البنية التحتية للذكاء الاصطناعي تدريجياً إلى مسألة تمويل مشاريع، لا إلى بند إنفاق رأسمالي تدفعه الشركة وحدها. فقد يملك المطوّر أو «الشركة ذات الغرض الخاص» (SPV) الأرض ومحطات الطاقة والمبنى والخوادم، بينما تقدّم شركة تقنية كبرى عقد إيجار طويل الأجل أو التزاماً بشراء السعة أو ضماناً ائتمانياً. هذه التعهدات تمنح المقرضين تدفقات نقدية متوقعة يمكن تمويل المشروع على أساسها.

قد لا يظهر اقتراض المشروع حينها كدين تقليدي في ميزانية الشركة الداعمة، لكن ذلك لا يعني اختفاء المخاطرة. إذ يمكن أن تنتقل إلى التزامات إيجار مستقبلية، وتعهدات شراء، وضمانات، وإفصاحات عن المشاريع المشتركة.

رقمان متداولان، لكنهما لا يقيسان الشيء نفسه

يشير تقدير نحو 300 مليار دولار إلى الضمانات والدعوم الائتمانية المرتبطة بالذكاء الاصطناعي، وفقاً لتقارير تناولت تحليل فايننشال تايمز.4950 أما تقدير نحو 3 تريليونات دولار فهو أوسع بكثير: تجميع لالتزامات وردت في الإفصاحات التنظيمية، منها تعهدات شراء وعقود إيجار موقعة لم يبدأ سريانها بعد.4853

لذلك لا ينبغي التعامل مع الرقمين باعتبارهما رصيداً واحداً من الديون الحالية داخل الميزانيات. فتحليل وول ستريت جورنال شمل، مثلاً، قرابة 1.52 تريليون دولار من تعهدات الشراء و904 مليارات دولار من عقود الإيجار التي لم تبدأ بعد لدى الشركات التي فحصها.48 وقد يكون الالتزام المالي كبيراً ومهماً اقتصادياً، من دون أن يكون ديناً مستحق الدفع اليوم.

كيف تعمل الصيغة التمويلية؟

عادةً ما تتكون من أربعة أطراف أو مراحل:

1. مطوّر أو مجموعة مقرضين أو SPV يجمع التمويل الأولي لبناء الموقع والبنية الكهربائية والمبنى وشراء المعدات.
2. شركة تقنية أو عميل ذكاء اصطناعي يصبح مستأجراً أو مشترياً للسعة الحاسوبية، ويمنح المشروع إيرادات متعاقداً عليها.
3. شركة ذات ملاءة ائتمانية أقوى تقدّم دعماً، قد يغطي الإيجار أو مدفوعات الكهرباء أو خدمة الدين أو القيمة المتبقية للأصول.
4. المقرضون يقيّمون التمويل على أساس العقود والضمانات، بما في ذلك الجدارة الائتمانية للمستأجر الرئيسي، وإيرادات الإيجار المتعاقد عليها، وتوافر الطاقة، وتقدم الإنشاء، ودعم الراعي.21

النتيجة: يمكن للشركة تأمين طاقة وقدرة حوسبة نادرتين الآن، بينما يموّل طرف ثالث معظم التكلفة الأولية. ويصبح الإقراض أكثر قابلية للتنفيذ لأن المشروع مدعوم من شركة كبيرة ذات تصنيف ائتماني أقوى، لا من شركة ناشئة أو كيان مشروع حديث التأسيس فقط.

أمثلة معلنة

Alphabet وAnthropic: ضمانات تساعد على تمويل السعة

أفادت رويترز بأن حرم مراكز بيانات في تكساس مرتبط بـ Anthropic كان يسعى إلى تمويل بقيمة 15 مليار دولار، مع تقديم غوغل للرقائق وضمانات مالية. وشمل الدعم المعلن ضمان التزامات Anthropic الخاصة بالإيجار ومدفوعات الكهرباء إذا تعثرت الشركة الناشئة.1

وفي تقرير منفصل، قالت رويترز إن Anthropic سعت للحصول على دعم Alphabet المالي لعقود إيجار مراكز بيانات مخططة، بما قد يتضمن ضماناً لمدفوعات الإيجار.2 كما أشارت تقارير استناداً إلى إفصاحات Alphabet إلى ضمانات لمدفوعات إيجارات مراكز بيانات لطرف ثالث تصل إلى 43.8 مليار دولار حتى 30 يونيو/حزيران 2026، إلى جانب عقود إيجار موقعة لم تبدأ بعد.3

المغزى هو توزيع الأدوار: المطوّر يبني أو يدير المنشأة، وشركة الذكاء الاصطناعي تستهلك السعة، بينما يعزز دعم Alphabet الائتماني قدرة المشروع على الحصول على التمويل.

Nvidia وOpenAI: حرم أوهايو

وافقت Nvidia على تقديم ضمان يصل إلى 105 مليارات دولار لدعم استئجار OpenAI لمركز بيانات في مقاطعة بايك بولاية أوهايو، تطوره شركة SB Energy، بحسب رويترز.33 وقالت Nvidia إن SB Energy ستبني الحرم وتمتلكه وتديره بموجب عقد إيجار مدته 20 عاماً مع OpenAI، فيما تقدم Nvidia دعماً ائتمانياً للمرحلة الأولى التي تشمل 4.25 غيغاواط من الأرض والطاقة وهيكل المبنى، مع خيار لسعة إضافية.42

كانت تقارير سابقة قد تحدثت عن دعم محتمل يصل إلى 250 مليار دولار، قبل أن تذكر رويترز خفض الضمان المتوقع للمرحلة الأولى إلى أقل من 120 مليار دولار، ثم الإعلان عن ترتيب الـ105 مليارات دولار.3233

ولا يقتصر هذا النموذج على تمويل العقار؛ فدعم مورّد للعميل ائتمانياً قد يساعد العميل على بناء البنية التي يحتاجها لنشر وشراء أنظمة ذلك المورد. لكنه في المقابل يربط مورّد الرقائق بصورة أوثق بقدرة العميل على استخدام تلك السعة.

Meta ومشروع Hyperion في لويزيانا

جرى تمويل حرم Hyperion التابع لـ Meta في ريتشلاند باريش، لويزيانا، عبر SPV ضمن مشروع مشترك مع صناديق تديرها Blue Owl، التي تملك 80% بينما تحتفظ Meta بـ20%، وفق تقارير قطاعية وقانونية.21 وقدرت تقارير أخرى الديون الصادرة عن SPV بنحو 27.3 مليار دولار ضمن هيكل رأس مال ملتزم به يقارب 28.8 مليار دولار.22

يتضمن الهيكل المعلن كذلك دعماً للقيمة المتبقية للأصول. وهذه نقطة محورية لأن معدات الذكاء الاصطناعي قد تتقادم تقنياً بوتيرة أسرع من أجل تمويل طويل الأجل لمركز البيانات. فضمان القيمة المتبقية يحمي المقرضين أو المستثمرين إذا انخفضت قيمة الأصول عن التوقعات عند تاريخ محدد، لكنه يترك الشركة الراعية أمام تعرض محتمل حتى لو لم يُدمج دين SPV في ميزانيتها.2023

لماذا قد لا تبدو هذه الالتزامات ديوناً عادية؟

عبارة «خارج الميزانية» تُستخدم أحياناً بفضفاضية. وهي لا تعني بالضرورة أن الالتزام غير مُفصح عنه أو غير سليم محاسبياً أو بلا أثر اقتصادي؛ بل قد تعني أنه يُعرض ويُقاس بطريقة مختلفة عن القرض التقليدي.

• عقود إيجار لم تبدأ: قد يُفصح عن عقد إيجار موقع لمنشأة ما زالت قيد البناء باعتباره التزاماً مستقبلياً، بدلاً من تسجيل التزام إيجار معترف به قبل بدء العقد. وقد شمل تحليل وول ستريت جورنال مبالغ ضخمة من هذه العقود غير السارية بعد.48
• تعهدات الشراء: اتفاقات طويلة الأجل لشراء الرقائق أو الطاقة أو السعة السحابية أو المعدات قد تظهر كالتزامات تعاقدية قبل التسليم أو الاستخدام.
• الضمانات: الحد الأقصى المعلن للضمان ليس بالضرورة المبلغ المتوقع دفعه. فالكلفة الفعلية تتوقف على شروط التفعيل، وجودة ائتمان الطرف المقابل، والضمانات، وقيمة الأصول الأساسية.
• الشركات ذات الغرض الخاص والمشاريع المشتركة: قد يبقى دين المشروع لدى كيان قانوني منفصل حين يملك المستثمرون الخارجيون أو يسيطرون على الكيان. ويبيّن تقسيم الملكية في مشروع Meta وBlue Owl لماذا قد يختلف الكيان الذي يحمل الدين عن الشركة التي تستخدم المنشأة.21

ولهذا فإن القول إن «الخسائر المتوقعة فقط تُسجل» تبسيط مخل. فالمعالجة المحاسبية تعتمد على العقد المحدد؛ وقد تختلف كثيراً قيمة الحد الأقصى للتعرض، والالتزام المسجل محاسبياً، والتدفق النقدي المتوقع دفعه.

ما الذي ينبغي أن يراقبه المستثمرون؟

الخطر الأساسي هو أن تكون الرافعة الاقتصادية أكبر مما توحي به أرقام الدين الرئيسية. فحتى عندما يكون قرض المشروع على SPV، قد تظل الشركة الراعية معرضة عبر الإيجار أو عقود سعة من نوع «ادفع أو خذ» أو رسوم الإنهاء أو ضمانات القيمة المتبقية.

لذلك ينبغي قراءة إفصاحات غالباً ما تكون موزعة بين هوامش القوائم المالية، ومنها:

• الديون والتزامات الإيجار؛
• عقود الإيجار الموقعة التي لم تبدأ؛
• تعهدات شراء الرقائق والطاقة والسعة؛
• الضمانات وحدود التعرض القصوى؛
• إفصاحات SPV والمشاريع المشتركة والكيانات ذات المصلحة المتغيرة؛
• مدة العقود وحقوق الإلغاء والضمانات وشروط استحقاق المدفوعات.

وقد ينظر محللو الائتمان إلى هذه الترتيبات بصورة مختلفة عن قارئ الميزانية فقط: فعقد إيجار طويل مدعوم بشركة قوية قد يجعل دين المشروع أقل كلفة وأقل خطورة للمقرض، لكنه يركز مخاطر الهبوط المحتملة لدى الشركة التي قدمت الدعم.

ماذا يعني ذلك لأمازون ومايكروسوفت وأوراكل؟

يشمل النقاش الأوسع حول 3 تريليونات دولار شركات مثل Amazon وMicrosoft وOracle لأن التحليل يجمع تعهدات شراء كبيرة وإيجارات غير سارية بعد لدى شركات التكنولوجيا الكبرى.4853 لكن الأرقام المجمعة لا تثبت أن كل شركة تستخدم هيكل الضمان أو SPV نفسه، ولا أن كل التزام مفصح عنه مخصص للذكاء الاصطناعي وحده.

الخلاصة الأدق هي أن توسع الذكاء الاصطناعي يُموَّل بمزيج من الإنفاق الرأسمالي المباشر والالتزامات التعاقدية طويلة الأجل. والتحليل شركةً بشركة ضروري؛ إذ إن وصف كل الالتزامات بأنها «ديون خفية» يحجب فروقاً مهمة في التوقيت وقابلية التنفيذ والمخاطر.

مُعدّنو بتكوين وبنية الذكاء الاصطناعي والحوسبة عالية الأداء

لا تتضمن المواد المتاحة أدلة موثوقة ومحددة بما يكفي لوصف ترتيب تمويلي خاص بـ CleanSpark للذكاء الاصطناعي أو الحوسبة عالية الأداء. لذلك يجب التحقق من أي ادعاء عن صفقة مكتملة للشركة عبر إفصاحاتها الرسمية أو إعلان رسمي منها.

لكن من حيث المبدأ، يمكن تطبيق منطق تمويل المشاريع نفسه عندما يسيطر مشغل ما على عناصر نادرة، مثل الطاقة والأرض وربط الشبكة أو بنية مركز بيانات: يستطيع رأس مال خارجي تمويل التحويل أو التوسع إذا جعل عقد إيجار عميل أو عقد شراء سعة المشروع قابلاً للتمويل. غير أن التفاصيل، وتحديد من يتحمل مخاطر التكنولوجيا والطاقة والعميل، أهم بكثير من مجرد وصف الترتيب بأنه «خارج الميزانية».

الخلاصة

أفضل طريقة لفهم هذه الهياكل هي أنها تنقل التمويل الأولي إلى كيان مشروع، مع بقاء درجات متفاوتة من التعرض التعاقدي والمشروط لدى الشركة التقنية. وتقدير 300 مليار دولار للضمانات وتقدير قرابة 3 تريليونات دولار للالتزامات مؤشرين إلى حجم الظاهرة، لا إجماليَي دين قابلين للمقارنة أو الاستبدال.4849

والسؤال الحاسم للمستثمر أو المقرض بسيط: إذا تعثر المستأجر، أو تأخر المشروع، أو شحّت الطاقة، أو تراجعت قيمة العتاد بسرعة أكبر من المتوقع، فمن سيدفع؟ غالباً ما توجد الإجابة في الهوامش والإفصاحات، لا في سطر الديون في الميزانية العمومية.